“感覺股票多頭‘被吊打’，去線下路演，被客戶問怎么和量化產(chǎn)品比。”一位股票主觀投資私募合伙人近日向中國基金報記者表示。

近幾年，市場明顯跌宕，私募量化多頭業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)化主觀多頭，市場上冒出量化“吊打”主觀，“主觀多頭不行了”等聲音。一方面是量化私募迅猛發(fā)展，另一邊不少主觀多頭明星私募近幾年業(yè)績跌落。隨著AI科技的發(fā)展，量化會否取代主觀多頭，主觀多頭未來的發(fā)展如何，受到很大關(guān)注。

對于量化多頭和主觀多頭之間的PK，中國基金報記者近日采訪了多家私募和業(yè)內(nèi)專家。受訪人士普遍表示，最近幾年量化連續(xù)跑贏主觀多頭，和市場結(jié)構(gòu)性的表現(xiàn)有關(guān)。量化作為一種投資方式還有很大發(fā)展空間，也值得主觀私募借鑒，但主觀多頭的獨特優(yōu)勢依然存在，未來也還是重要的投資方式。

(資料圖)

多方數(shù)據(jù)顯示

量化多頭連續(xù)跑贏主觀多頭

雖然沒有公開、標(biāo)準(zhǔn)化的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，但從各三方和研究機(jī)構(gòu)等多方數(shù)據(jù)，也可以印證市場的普遍感知，那就是這幾年主觀多頭私募的表現(xiàn)確實不如量化多頭那般好。而且不只是簡單的收益表現(xiàn)更好，從風(fēng)險收益性價比的夏普比率來說，量化也好于主觀，即承擔(dān)的回撤波動風(fēng)險還更小。

私募排排網(wǎng)統(tǒng)計的百億私募股票量化多頭和主觀多頭產(chǎn)品數(shù)據(jù)顯示，不論是今年以來，還是過去完整的1個年度、3個年度、5個年度，量化多頭產(chǎn)品的平均收益都跑贏了主觀多頭產(chǎn)品，且量化多頭產(chǎn)品的平均風(fēng)險收益性價比都優(yōu)于主觀多頭產(chǎn)品。比如今年以來，截至4月底，量化多頭產(chǎn)品平均收益8.28%，而主觀多頭產(chǎn)品收益為1.76%。2022年主觀產(chǎn)品平均虧17.41%，量化虧6.66%，2018年到2022年的5年間，主觀產(chǎn)品平均盈利50.13%，量化產(chǎn)品盈利135.74%。

北京明晟東誠私募基金管理中心（有限合伙）合伙人兼基金經(jīng)理劉洋告訴中國基金報，根據(jù)朝陽永續(xù)和中信證券研究部的數(shù)據(jù)來看，22年主觀多頭的平均收益-15.76%，量化多頭的平均收益-8.58%，20年以來，主觀多頭平均收益20.81%，量化多頭平均41.87%，18年以來，主觀多頭平均收益27.68%，量化多頭平均56.16%。

也有數(shù)據(jù)顯示，過去5年間，在2019年、2020年牛市行情中，主觀私募也取得不錯業(yè)績，甚至超越量化私募。格上財富金樟投資研究員謝詩琦說，過去1年和三年量化多頭私募業(yè)績普遍跑贏主觀，而過去5年主觀多頭私募跑贏量化私募。金斧子投研中心表示，2019年以來，A股市場整體上行，主觀多頭與量化多頭較各寬基指數(shù)皆有顯著的超額收益，展現(xiàn)出較好的風(fēng)險收益特征?？傮w而言，量化多頭收益更勝一籌，超額收益表現(xiàn)優(yōu)異。其中19、20年主觀與量化均獲取顯著超額收益。21年量化超額收益很亮眼，主觀明顯衰減和分化。今年以來二者回撤幅度相近，量化多頭略占上風(fēng)。

招商證券金融產(chǎn)品研究首席、金融產(chǎn)品部執(zhí)行董事賈戎莉表示，從指數(shù)表現(xiàn)來看，過去1年、3年、5年，滬深300指數(shù)收益為：-3%、3%、1%，中證500指數(shù)收益為3%、15%、2%。受市場風(fēng)格影響，過去1年、3年中證500領(lǐng)先于滬深300指數(shù)。從過去五年的情況來看，市場經(jīng)歷探底、沖高、回落、修復(fù)幾個階段，整體基本收平；結(jié)構(gòu)上以21年年初為分水嶺，此前滬深300領(lǐng)漲，此后中證500相對較強(qiáng)，大小盤風(fēng)格輪動、殊途同歸，累計差異并不明顯。

賈戎莉說，重點觀察的主觀多頭私募過去1年、3年、5年業(yè)績平均為：1%、34%、85%；量化多頭（包括指數(shù)增強(qiáng)）業(yè)績平均為：19%、98%、158%。從整體情況來看，主觀多頭與量化多頭都顯著跑贏了寬基指數(shù)，量化多頭相比主觀多頭業(yè)績優(yōu)勢更為顯著，主要源于量化行業(yè)整體較高且較穩(wěn)定的超額收益獲取能力。

市場結(jié)構(gòu)或是業(yè)績差異原因

主觀策略或在谷底

最近幾年主觀多頭連續(xù)跑輸量化多頭，多家受訪機(jī)構(gòu)表示可能與這幾年市場結(jié)構(gòu)有關(guān)，這幾年市場風(fēng)格不利于主觀多頭，更有私募直言主觀多頭可能處于谷底，隨著系統(tǒng)性牛市來臨，主觀多頭或?qū)⒈l(fā)。

賈戎莉認(rèn)為，結(jié)合與市場環(huán)境的相關(guān)性來看，主觀多頭與大盤風(fēng)格的滬深300指數(shù)呈現(xiàn)較高的相關(guān)性，量化多頭則與中小市值的中證500、中證1000相關(guān)性更高，中小市值股票的高波動特征為量化策略挖掘超額收益提供了肥沃的土壤。

此外，值得關(guān)注的是結(jié)構(gòu)的分布和差異。主觀多頭風(fēng)格差異顯著，產(chǎn)品間業(yè)績分化較大，尤其在結(jié)構(gòu)市中，業(yè)績差異巨大，與主觀基金經(jīng)理的投資邏輯、投資風(fēng)格相匹配。而量化產(chǎn)品的業(yè)績分化相對較小，也是與量化投資的策略特征相吻合的。從長期業(yè)績來看，最優(yōu)秀的主觀多頭與優(yōu)秀的量化多頭差異不大；而量化多頭的下限則顯著高于主觀多頭。

金斧子投研中心表示，從投資角度來看，量化策略提供了與主觀多頭不同的投資方式和收益來源。量化投資與主觀投資在管理人背景、投研方法、工作模式、組織架構(gòu)、組合交易風(fēng)格、策略容量上存在較大差異。牛市中可能主觀多頭相對更好些，震蕩市或熊市量化策略相對更好些，主要原因是跟他們的收益來源有關(guān)?？偟膩碚f，沒有好與壞，主觀多頭波動性更大些，結(jié)果兩極分化相差較大，而量化相對穩(wěn)健，收益波動范圍小。

排排網(wǎng)旗下融智投資FOF基金經(jīng)理胡泊表示，除2020年外，過往5年中的其余年份，股票量化多頭都跑贏了股票主觀多頭，背后最主要的原因是因為量化多頭是這些年市場的新興力量，量化利用大數(shù)據(jù)和算力的疊加，以模型化來處理投資的方式方法，改變了整個資本市場的博弈結(jié)構(gòu)，對整體市場定價權(quán)也產(chǎn)生了一定的影響，導(dǎo)致信息更加有效，整體市場的有效性得到了顯著提升，所以過往5年量化多頭跑贏了主觀多頭。

主觀多頭的鶴禧投資認(rèn)為，相比于量化多頭私募，主觀多頭私募良莠不齊的狀況確實更加明顯，量化策略的持倉高分散度和策略穩(wěn)定性使其平均收益相較于主觀私募更高。但參考海外發(fā)展情況，國內(nèi)量化多頭業(yè)績好于主觀多頭，跟市場的發(fā)展階段有關(guān)，隨著市場逐步成熟，量化多頭的超額會下降到跟海外相似的水平。

量化私募鳴石基金分析認(rèn)為，主觀多頭持股相對集中，此前受益于消費、醫(yī)藥等行業(yè)成長而持續(xù)收益，當(dāng)市場風(fēng)格突變或賽道行情起伏時，波動比較大，過去兩三年，A股市場風(fēng)格變化較快，結(jié)構(gòu)性行情特點十分明顯，主觀多頭策略受市場風(fēng)格變化沖擊比較大。過去幾年，隨著機(jī)器學(xué)習(xí)、AI、超算等新技術(shù)的應(yīng)用，量化策略實現(xiàn)了快速迭代，尤其是以價量策略為主的高頻策略，策略的持續(xù)迭代可以快速適應(yīng)不同的市場風(fēng)格，再加上量化投資為全市場選股，捕捉全市場強(qiáng)勢股，因此獲得了相對穩(wěn)定的超額收益。

劉洋表示，主觀和量化出現(xiàn)差異的原因主要是在2020年后市場體現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性行情，行業(yè)輪動速度快于以往并且整體風(fēng)格偏向中小成長，市場環(huán)境更加適合量化多頭，同時在市場反彈時滿倉操作的量化多頭也能更快速跟上市場，累積超額的存在也能夠在下跌時起到一定防守作用。

上海某百億主觀私募認(rèn)為，主觀私募基金主要是依托基本面選股，選擇的股票大部分是商業(yè)模式好，護(hù)城河高的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股。而藍(lán)籌股在經(jīng)歷了2017-2020的價值投資行情后，估值相對較高，這兩年都處于估值消化期，等估值消化之后才會有好的表現(xiàn)。

煜德投資表示，無論主觀還是量化，優(yōu)秀的管理人都非常多。在過去經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的過程中，也有非常多的主觀管理人前瞻性的把握住了產(chǎn)業(yè)趨勢，為持有人帶來了豐厚的收益；量化管理人過去幾年在行業(yè)貝塔黃金期有著相對豐厚的超額收益，但近期也能觀察到超額的衰減和波動的提升。

煜德投資認(rèn)為，長期來看，世界上唯一可預(yù)測的事情可能就是均值回歸。目前來看，基本面主觀多頭業(yè)績的谷底通常是整個市場的谷底，反而是配置的最佳時機(jī)。而當(dāng)系統(tǒng)性機(jī)會出現(xiàn)時，主觀多頭相對集中的配置風(fēng)格往往能取得更突出的表現(xiàn)。對于投資者而言，不同策略的分散化配置是根基，不可過于押注。如果有判斷市場低迷與擁擠的一定能力，適時增減配不同策略會取得更好的投資效果。

（文章來源：中國基金報）

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