近期，A股市場(chǎng)震蕩，板塊行情輪動(dòng)速度加快，“中特估”板塊異動(dòng)，令投資者措手不及。

外資如何看待火熱的“中特估”行情，對(duì)于新能源汽車(chē)板塊如何看待，對(duì)于A股下半年市場(chǎng)又有何種判斷？

近日，瑞信證券在深圳舉行投資者交流會(huì)，在會(huì)議期間，瑞信中國(guó)證券研究主管兼中國(guó)股票策略主管黃翔、瑞信亞太區(qū)汽車(chē)行業(yè)證券研究聯(lián)席主管王斌等接受了券商中國(guó)記者的采訪。

【資料圖】

黃翔認(rèn)為，當(dāng)前A股估值仍處于歷史較低水平，上市公司盈利拐點(diǎn)將至有利于估值進(jìn)一步修復(fù)。同時(shí)，政策方向及投資者預(yù)期仍在積極改善中，期待政府宏觀支持政策的進(jìn)一步出臺(tái)，總體而言，瑞信對(duì)下半年A股市場(chǎng)仍謹(jǐn)慎樂(lè)觀。

外資如何看待目前較為火熱的“中特估”板塊？“面對(duì)不確定的宏觀和市場(chǎng)環(huán)境，投資者更傾向于追求確定性的機(jī)會(huì)。”黃翔表示，擁有低估值優(yōu)勢(shì)、盈利能力相對(duì)穩(wěn)定、分紅比例較高的一些“中特估”板塊有一定確定性機(jī)會(huì)；但海外投資者持倉(cāng)比例仍相對(duì)較低，他們更關(guān)注這些“中特估”所在央企國(guó)企釋放更多基本面持續(xù)改善的信號(hào)。

海外投資者“中特估”倉(cāng)位相對(duì)較低

券商中國(guó)記者：如何看待近期大為火熱的“中特估”板塊的異動(dòng)，背后的邏輯是怎樣的？

黃翔：自去年11月金融管理部門(mén)首次明確提出“中特估”這一理念以來(lái)，“中特估”概念板塊逐步成為A股和港股市場(chǎng)資金追逐的一張“明牌”，背后邏輯主要有以下幾大驅(qū)動(dòng)因素：

一是帶有較明顯的政策驅(qū)動(dòng)特征。一方面，過(guò)去幾個(gè)月，從證監(jiān)會(huì)到滬深兩大交易所，不斷釋放政策信號(hào)，公開(kāi)“引導(dǎo)市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)央企投資價(jià)值，推動(dòng)央企估值回歸合理水平”，公募基金也紛紛推出央企指數(shù)基金產(chǎn)品；另一方面，2023年開(kāi)啟的新一輪國(guó)企改革也是重要的政策催化劑，國(guó)資委提出全面加快建設(shè)世界一流企業(yè)，要求央企國(guó)企更多聚焦提升創(chuàng)新能力，并發(fā)揮其在攻關(guān)“卡脖子”領(lǐng)域的重要作用。

二是結(jié)構(gòu)性行情下的市場(chǎng)選擇。中國(guó)經(jīng)濟(jì)“弱復(fù)蘇”預(yù)期成為春節(jié)后主導(dǎo)中國(guó)股票市場(chǎng)的一種市場(chǎng)共識(shí)。面對(duì)相對(duì)不確定的宏觀和市場(chǎng)環(huán)境，投資者更傾向于追求相對(duì)確定性的機(jī)會(huì)，所謂“中特估”板塊，比如電信、油氣等行業(yè)龍頭央企，擁有相對(duì)低估值優(yōu)勢(shì)、盈利能力相對(duì)穩(wěn)定，分紅比例高及高股息率，相較成長(zhǎng)股，這代表了一種相對(duì)確定性的機(jī)會(huì)。

從港股市場(chǎng)看，過(guò)去幾個(gè)月，對(duì)政策敏感度較高的南下資金成為前一階段“中特估”行情的主要參與者，且與A股一樣，呈現(xiàn)出明顯的輪動(dòng)風(fēng)格，追逐主題從電信、油氣行業(yè)到近期的銀行、保險(xiǎn)等金融板塊等。

目前，從我們與海外投資者交流來(lái)看，海外投資者近期也關(guān)注到了這一市場(chǎng)趨勢(shì)，但整體上，外資倉(cāng)位仍然相對(duì)較低。與南下資金不同的是，海外投資者更關(guān)注上市公司基本面變化。除了關(guān)注分紅率、回購(gòu)股票這些短期因素之外，他們更注重那些基本面不斷向好、現(xiàn)金流穩(wěn)固、資產(chǎn)負(fù)債表健康的優(yōu)秀公司。因此，從中長(zhǎng)期看，海外投資者期待“中特估”所在的央企和國(guó)企釋放更多基本面持續(xù)積極改善的信號(hào)。

看好消費(fèi)者服務(wù)、在線旅游等板塊

券商中國(guó)記者：今年以來(lái)，以白酒代表的消費(fèi)板塊今年比較弱，為什么，后面預(yù)計(jì)有怎樣變化？

黃翔：今年消費(fèi)板塊的表現(xiàn)整體反映了消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)、成本壓力減小等積極因素帶來(lái)的行業(yè)盈利邊際改善，同時(shí)也體現(xiàn)出消費(fèi)行為和消費(fèi)力復(fù)蘇是一個(gè)穩(wěn)步推進(jìn)、循序漸進(jìn)的過(guò)程。

我們認(rèn)為，消費(fèi)品公司將繼續(xù)呈現(xiàn)復(fù)蘇和分化共存的趨勢(shì)，有供給側(cè)持續(xù)優(yōu)化、競(jìng)爭(zhēng)格局良好和受益成本下行的行業(yè)有望跑贏。高端白酒和區(qū)域龍頭白酒的估值已經(jīng)處于相對(duì)有吸引力的水平，宴席等場(chǎng)景持續(xù)修復(fù)和行業(yè)整合或?qū)?lái)的穩(wěn)定盈利兌現(xiàn)。啤酒、調(diào)味品、乳制品等板塊也在逐步進(jìn)入成本壓力緩解帶來(lái)的毛利率改善階段，利潤(rùn)的彈性和股價(jià)表現(xiàn)主要取決于對(duì)于餐飲等場(chǎng)景開(kāi)放的敞口和經(jīng)營(yíng)效率改善的幅度。我們?cè)谶x股上偏好在經(jīng)營(yíng)周期、品牌勢(shì)能和市占率提升等方面處于較好階段的公司。

券商中國(guó)記者：如何看待今年下半年A股市場(chǎng)?從投資配置板塊來(lái)看，看好哪些領(lǐng)域？

黃翔：2023年下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景、宏觀政策支持力度、上市公司盈利改善情況及流動(dòng)性幾大因素將成為左右A股市場(chǎng)預(yù)期及走向的關(guān)鍵變量。當(dāng)前，中美兩大宏觀變量及政策走向仍存在諸多不確定性，投資者仍在積極尋找相對(duì)確定性的投資機(jī)會(huì)。

在這種背景下，我們對(duì)下半年A股市場(chǎng)謹(jǐn)慎樂(lè)觀：1）政策層面：我們期待經(jīng)過(guò)幾個(gè)月的基層調(diào)研，新一屆政府能夠就經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的諸多挑戰(zhàn)拿出更具操作細(xì)節(jié)的方案（如地產(chǎn)、消費(fèi)以及民營(yíng)經(jīng)濟(jì)等），以進(jìn)一步提振經(jīng)濟(jì)及市場(chǎng)信心；2）上市公司盈利拐點(diǎn)將至有利于估值修復(fù)；3）當(dāng)前投資者，尤其外資A股倉(cāng)位仍然較輕。相較港股，A股可以給外資投資者帶來(lái)較好的多元分散效果。中國(guó)資產(chǎn)估值水平仍然處于歷史上相對(duì)低的水平。

從板塊上看，我們由從下至上的角度建議持續(xù)關(guān)注那些行業(yè)復(fù)蘇確定性高、業(yè)績(jī)兌現(xiàn)進(jìn)度優(yōu)異的板塊。包括消費(fèi)者服務(wù)、在線旅游（OTA）、能源、交通運(yùn)輸、保險(xiǎn)和醫(yī)療行業(yè)。

汽車(chē)降價(jià)潮或持續(xù)至年底

券商中國(guó)記者：如何看待今年的汽車(chē)行業(yè)板塊，汽車(chē)降價(jià)潮是否會(huì)持續(xù)？

王斌：我對(duì)今年汽車(chē)行業(yè)相對(duì)比較謹(jǐn)慎，今年汽車(chē)行業(yè)有兩大政策包括燃油車(chē)購(gòu)置稅減免和給新能源汽車(chē)補(bǔ)貼都已經(jīng)取消。因此，今年汽車(chē)行業(yè)減少了近1000億元的政府投入，預(yù)計(jì)今年汽車(chē)行業(yè)銷(xiāo)量會(huì)下降10%。

不過(guò)，今年汽車(chē)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)非常激烈，從今年1月份開(kāi)始就出現(xiàn)很多車(chē)企降價(jià)的現(xiàn)象，主流車(chē)企都跟隨降價(jià)，甚至近期比亞迪海豹車(chē)型推出的冠軍版本，也下降了近百分之十幾的價(jià)格，預(yù)計(jì)這種降價(jià)促銷(xiāo)會(huì)延續(xù)到今年年底，導(dǎo)致汽車(chē)行業(yè)利潤(rùn)率下降。降價(jià)有利于刺激銷(xiāo)量上漲，預(yù)計(jì)今年新能源車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)38%，但燃油車(chē)銷(xiāo)量可能同比下降到29%，新能源汽車(chē)滲透率會(huì)有望達(dá)到43%。

券商中國(guó)記者：今年一季度以來(lái)，對(duì)于新能源汽車(chē)板塊，一些基金經(jīng)理進(jìn)行了砍倉(cāng)，而另一些基金經(jīng)理選擇了堅(jiān)守，如何看待這種分歧，新能源汽車(chē)板塊到了投資時(shí)機(jī)嗎？

王斌：首先，這些基金經(jīng)理此前買(mǎi)新能源汽車(chē)板塊，因?yàn)樗麄兛粗谐砷L(zhǎng)股，而成長(zhǎng)股一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)是滲透率，去年新能源汽車(chē)滲透率達(dá)到27%，預(yù)計(jì)今年達(dá)到43%，高滲透率就意味著未來(lái)的低增長(zhǎng)，而全球其他國(guó)家的新能源汽車(chē)滲透率依然較低，即其他國(guó)家新能源汽車(chē)有更多投資機(jī)會(huì)。

這與巴菲特減持比亞迪類(lèi)似，滲透率從30%至100%，理論上有三倍空間，但是到100%沒(méi)有增長(zhǎng)空間的時(shí)候，新能源汽車(chē)板塊市盈率將從約30倍下降到傳統(tǒng)汽車(chē)的10倍市盈率，兩者結(jié)合在一起，一個(gè)是漲三倍，一個(gè)是下跌70%，因此，當(dāng)滲透率達(dá)到30%至40%，大家就開(kāi)始減少投資。

在對(duì)整個(gè)行業(yè)較為謹(jǐn)慎之下，有兩個(gè)領(lǐng)域比較看好：

一是新能源汽車(chē)出海提速，目前有大量的公司在海外建工廠，造新能源汽車(chē)，出口新能源汽車(chē)或在海外建新能源汽車(chē)工廠是一個(gè)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

二是非電池電動(dòng)車(chē)零部件，例如電池殼等。每一款車(chē)的電池殼的設(shè)計(jì)都是不一樣的，具有不可替換性，客戶和利潤(rùn)率相對(duì)穩(wěn)定，同時(shí)能享受新能源汽車(chē)的高增長(zhǎng)，但價(jià)格卻沒(méi)有太大的下跌壓力。

房地產(chǎn)離真正信心修復(fù)為時(shí)尚早

券商中國(guó)記者：如何看中國(guó)房地產(chǎn)的復(fù)蘇進(jìn)度，目前是否符合預(yù)期？從大周期上來(lái)看，中國(guó)本輪房地產(chǎn)調(diào)整是否已經(jīng)接近底部？

黃翔：客觀說(shuō)，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)最差的階段正在過(guò)去，今年第一季度無(wú)論商品房銷(xiāo)售、新開(kāi)工和投資同比跌幅均大幅改善，超出此前市場(chǎng)的普遍預(yù)期。然而，房地產(chǎn)市場(chǎng)離真正的信心修復(fù)為時(shí)尚早，民營(yíng)開(kāi)發(fā)商融資及信用修復(fù)仍待觀察。我們也看到，市場(chǎng)信心不足，過(guò)去兩個(gè)月市場(chǎng)高度關(guān)注房地產(chǎn)各個(gè)環(huán)節(jié)，尤其是商品房銷(xiāo)售回暖是否可持續(xù)等重要變化。

從高頻數(shù)據(jù)看，3月份樓市出現(xiàn)了一波“小陽(yáng)春”行情，但進(jìn)入4月份，高頻數(shù)據(jù)顯示樓市銷(xiāo)售已開(kāi)始降溫。30城新房銷(xiāo)售數(shù)據(jù)環(huán)比已顯著走弱。從供給端看，地產(chǎn)新開(kāi)工和施工面積趨勢(shì)仍然沒(méi)有好轉(zhuǎn)，3月同比分別下降29%和34%；而民企開(kāi)發(fā)商資產(chǎn)負(fù)債表改善趨勢(shì)仍待觀察，頭部房企風(fēng)險(xiǎn)蔓延事件時(shí)有發(fā)生。

從政策層面看，4月政治局會(huì)議基本延續(xù)了此前的政策基調(diào)，我們認(rèn)為，短期內(nèi)房地產(chǎn)政策大幅調(diào)整的可能性在降低。本輪房地產(chǎn)調(diào)整的關(guān)鍵在于需求端的修復(fù)，通過(guò)銷(xiāo)售回暖推動(dòng)土地市場(chǎng)、新開(kāi)工乃至整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)走向良性循環(huán)。我們看到，近期降低房貸利率等措施有助于降低購(gòu)房者的償債負(fù)擔(dān)，然而，改善居民購(gòu)房意愿和購(gòu)房能力的關(guān)鍵仍取決于如何進(jìn)一步穩(wěn)定并改善居民的就業(yè)與收入增長(zhǎng)預(yù)期。

券商中國(guó)記者：你們預(yù)計(jì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速多少，如何看待消費(fèi)復(fù)蘇、出口和投資？

黃翔：瑞信中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究團(tuán)隊(duì)已將全年GDP增長(zhǎng)預(yù)期上調(diào)至5.2%。我們認(rèn)為，由于去年上海疫情導(dǎo)致的低基數(shù)效應(yīng)，今年二季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)同比增速將顯著回升；但今年下半年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭還有待進(jìn)一步確認(rèn)。值得注意的是，海外投資者已開(kāi)始關(guān)注中國(guó)明年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期。

1）消費(fèi)：此前被疫情抑制的消費(fèi)和服務(wù)業(yè)補(bǔ)償性反彈仍將是今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要拉動(dòng)力。然而，當(dāng)前消費(fèi)復(fù)蘇主要是恢復(fù)性增長(zhǎng)，基礎(chǔ)并不穩(wěn)固。一季度居民可支配收入仍低于實(shí)際GDP增速，16至24歲勞動(dòng)力調(diào)查失業(yè)率進(jìn)一步攀升至19.6%。年輕人失業(yè)率偏高，居民收入預(yù)期不穩(wěn)，為下一步報(bào)復(fù)性消費(fèi)反彈的可持續(xù)性打上了問(wèn)號(hào)。

2）出口：3~4月份，中國(guó)出口表現(xiàn)超出市場(chǎng)預(yù)期，但這與全球主要出口國(guó)（如韓國(guó)、日本和越南）出口大幅走弱形成鮮明反差，可持續(xù)性有待觀察。我們更傾向于認(rèn)為出口意外反彈是去年年底疫情期間訂單積壓延后的結(jié)果，也與去年3~4月上海疫情因素導(dǎo)致的低基數(shù)效應(yīng)有關(guān)；面對(duì)歐美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步放緩，中國(guó)出口料將進(jìn)一步承壓。

3）投資：今年仍然要發(fā)揮基建投資的重要托底作用。一季度信貸和社融增長(zhǎng)強(qiáng)勁，其中相當(dāng)部分投向了基建領(lǐng)域，基建增速仍維持在8.8%的水平，我們認(rèn)為，相較地方政府而言，中央政府仍然有進(jìn)一步加杠桿的空間，加大政策支持力度，發(fā)揮基建投資托底作用，仍然是重要的政策選項(xiàng)。

（文章來(lái)源：券商中國(guó)）

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