社融數(shù)據(jù)大幅回落需用改革激活市場主體的信用創(chuàng)造

情理之中，意料之外。這是4月份社融數(shù)據(jù)給市場的直觀感受。

央行最新發(fā)布4月金融數(shù)據(jù)，新增社融9102億元，為前值4.65萬億元的19.6%，比去年同期少增9468億元；其中，新增人民幣貸款6454億元，比去年同期少增8231億元，投向實體經濟的人民幣貸款3616億元，同比少增9224億元。社融在總量上大幅回落，超出市場預期。

更重要的是結構分布，其釋放的信號值得關注：居民部門貸款新增-2170億元，同比少增7453億元，其中住房按揭貸款、消費貸款、經營貸款等都出現(xiàn)同比減少；非銀企業(yè)部門新增貸款5784億元，同比少增1768億元，其中短期貸款減少1948億元，中長期貸款新增2652億元，同比少增3953億元，企業(yè)票據(jù)融資5148億元，同比多增2437億元。

從分部門數(shù)據(jù)看，最終消費和投資正對我國經濟穩(wěn)增長形成一定拖累，如果結合最近的貿易數(shù)據(jù)，即出口同比增長1.9%、進口同比下降2%，那么在經濟增長引擎上，投資和出口都呈現(xiàn)壓力。

數(shù)據(jù)背后是市場主體的悲歡。這緣于目前內外經濟的不確定性，模糊了市場主體視野，人們看不清自身的發(fā)展空間，從而選擇信用緊縮。

以居民部門為例，從行為經濟金融框架上解釋，由于對未來的不確定性，導致人們在心理賬戶上分配其收入時采取防御策略，即人們對安全需求的訴求比重提高，增加儲蓄以備不時之需。因此4月居民部門去杠桿，并通過增加儲蓄被動推動M2同比增長10.5%，即去杠桿拉動M2增長。需要警惕這種悲觀預期一旦固化，消費函數(shù)的收斂會非常突出。

以企業(yè)部門為例，短期貸款同比少增，票據(jù)融資同比多增，前者顯示經營收縮，后者則顯示企業(yè)經營活動流動性緊俏，即企業(yè)為緩解自由現(xiàn)金流壓力，愿意進行票據(jù)融資貼現(xiàn)，這預示企業(yè)的庫存周期已越過發(fā)力期；而中長期貸款同比少增接近60%，則警示企業(yè)資本支出收縮明顯。

企業(yè)進行信用創(chuàng)造意愿不足，恰源自持續(xù)高位徘徊的PPI、CPI剪刀差，使邊際遞減的投資邊際收益率難以有效覆蓋未來可預期的敞口風險。1～4月企業(yè)加權貸款利率降到4.39%，市場主體依然不愿信用擴張，深層次原因是國內的自然利率已呈邊際遞減態(tài)勢。

為此，要穩(wěn)增長和保市場主體，需要一套短中長期相結合的組合拳，給予市場主體更多可行自由空間，以激活市場自利本能。

中長期角度看，通過深化要素資源市場化改革，切實有效地疏通要素市場與消費市場的價格傳導，以及打破壟斷、推動要素資源市場開放準入的改革等，為市場主體提供具有可信度的可行空間，增強市場主體在產業(yè)鏈供應鏈上的市場化風險管理和對沖緩釋能力。

同時，隨著我國確立以內需為主的新發(fā)展格局，這需要決策層加速財稅體制改革，適度探索從流轉稅為主的間接稅向所得稅為主的直接稅的轉型。隨著我國進入消費內需驅動為主的增長模式，盡快搭建直接稅為主的稅制結構，有利于降低企業(yè)的制度成本。

短期角度看，就是在加大減稅降費、財政貼息等的同時，將積極財政政策從資產端向最終需求端轉變，拉長財政赤字的迂回生產周期，以便拉長市場信用創(chuàng)造鏈條。

總之，授人以漁才是最敦實的穩(wěn)增長。我國改革開放40余年的歷史證明，通過改革實行可信的放權讓利，拓展市場主體的可行自由，市場主體就能在更有深度和厚度的市場進行創(chuàng)造，以激活經濟內生活力。

關鍵詞： 信用創(chuàng)造 票據(jù)融資 比去年同期