近期，百年老牌投行瑞士信貸（下稱“瑞信”）由于一系列事件的發(fā)酵，暴雷傳聞不絕于耳，站上了輿論的風(fēng)口浪尖。

這主要“得益于“過去兩年頻頻踩雷+連續(xù)虧損的風(fēng)騷走位，以及近期瑞士同美聯(lián)儲連續(xù)進(jìn)行的多筆史無前例的流動(dòng)性互換。

(相關(guān)資料圖)

風(fēng)口浪尖

2019年，瑞信內(nèi)部風(fēng)控螺絲松動(dòng)，當(dāng)時(shí)瑞信看好獲日本軟銀孫正義巨額注資的英國供應(yīng)鏈融資公司格林希爾資本（Greensill Capital），并推出為其運(yùn)營融資的多項(xiàng)基金產(chǎn)品。誰料2021年3月，格林希爾由于資金缺口過大宣告破產(chǎn)，導(dǎo)致瑞信令客戶蒙受30億美元損失。

屋漏偏逢連夜雨，正當(dāng)瑞信卷入風(fēng)暴之際，在3000英里外的美國紐約卻又陷入了另一樁危機(jī)之中。瑞信投資押注的，由韓裔避險(xiǎn)基金經(jīng)歷Bill Hwang在紐約成立的對沖基金Archegos，出現(xiàn)了載入史冊的單日最大爆倉事件。

Bill Hwang同時(shí)和多家券商簽訂了名為Total Return Swap（總收益互換）的股票衍生品合約，只需要交少量保證金和期間利息，就可以從多家券商那里獲取多只股票同一段時(shí)間的回報(bào)，也就是高倍杠桿策略。但是由于市場行情變化太快，Archegos賬面保證金不足遭強(qiáng)行平倉，單日瘋狂拋售190億美元，觸發(fā)華爾街史上最大單日虧損，也令相關(guān)股票市值蒸發(fā)330億美元，瑞銀事后損失55億美元成為最大受害者。

接連兩大失誤不但重創(chuàng)瑞信聲譽(yù)，更讓全球客戶對公司的專業(yè)能力產(chǎn)生質(zhì)疑，2022年更是連續(xù)3季度虧損，營運(yùn)危機(jī)和公司破產(chǎn)的流言不斷。近期，雖然瑞信公布了被市場揣度良久的戰(zhàn)略計(jì)劃，包含籌資、拆分、裁員等舉措，但是作為知名跨國金融集團(tuán)，信用，財(cái)務(wù)，名譽(yù)缺一不可。尤其是當(dāng)下不清楚其內(nèi)部資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的情況下，瑞士央行的大額度流動(dòng)性互換操作也顯得撲朔迷離。

美國紐約聯(lián)儲官網(wǎng)的央行流動(dòng)性互換操作紀(jì)錄顯示，近一個(gè)月來，美聯(lián)儲對瑞士央行提供的流動(dòng)性互換額度每周都在翻倍：10月5日，美聯(lián)儲為瑞士央行提供了31億美元的流動(dòng)性，截至當(dāng)時(shí)為今年最大的一筆流動(dòng)性互換工具，額度為第二的十倍；10月12日，美聯(lián)儲將這一互換額度擴(kuò)大了一倍，為瑞士央行提供了62.7億美元的流動(dòng)性，成為史上最大的單筆美元互換轉(zhuǎn)移；10月19日，美聯(lián)儲連續(xù)第三次向瑞士央行輸送110.9億美元流動(dòng)性，再次翻倍并刷新記錄。

所謂流動(dòng)性互換，是指別國央行（目前有墨西哥，加拿大，英國，日本，韓國，丹麥，新加坡，挪威，歐盟，瑞士，澳大利亞等11國）在面臨美元短缺問題時(shí)，可以用本幣向美聯(lián)儲兌換美元，約定在未來以同樣匯率換回，并支付一定利息的臨時(shí)貨幣安排，主要目的就是獲取美元流動(dòng)性。

對于瑞士央行短期內(nèi)為何需要這么多美元目前沒有定論。但美元互換額度的使用通常被視為金融體系承壓的表現(xiàn)。三筆資金都是利率3.33%的7天期協(xié)議，可以說并不便宜，也側(cè)面反映了瑞士對這筆巨額資金需求之迫切。

大廈將傾？

我們目前看不到瑞士信貸的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，所以無法判斷其潛在風(fēng)險(xiǎn)。但是對于市場傳聞的瑞信是“第二雷曼”的說法筆者認(rèn)為是缺乏依據(jù)的。

雷曼是指在次貸危機(jī)中出現(xiàn)重大虧損而宣布申請破產(chǎn)的美國四大投行之一的雷曼兄弟，其轟然倒塌成為次貸危機(jī)全面爆發(fā)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

雖然兩者有很多相似點(diǎn)，瑞信也有可能存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（暫無依據(jù)），但是需要注意的一點(diǎn)是，歐洲和美國的央行對金融體系的態(tài)度是不一樣的。

美國糾結(jié)于對大公司的救助會(huì)強(qiáng)化“大而不倒”的觀念，進(jìn)而使金融機(jī)構(gòu)更加肆無忌憚，所以在雷曼兄弟破產(chǎn)時(shí)才沒有給予充分支援而引發(fā)了后續(xù)一系列次生金融災(zāi)害。

但是在08年金融海嘯時(shí)，歐洲也有很多國際大銀行面臨倒閉，包括瑞士信貸，瑞士銀行（UBS），但是沒有一家倒下，這是為什么呢？是因?yàn)楦鲊胄辛⒖探庸芰诉@些風(fēng)險(xiǎn)銀行并將其國有化，然后待到市場恢復(fù)后，再釋放出來將其民營化。

所以可以說，只要瑞士國家信用沒有崩潰，其下金融機(jī)構(gòu)就能屹立不倒。此次英債危機(jī)中央行緊急下場購債就是很好的例子。

深水炸彈

雖然我們不認(rèn)為瑞信會(huì)倒閉，但并不意味著它是安全的。

從流動(dòng)性互換額度連續(xù)翻倍一事便可看出，瑞士央行遭遇的美元荒越來越嚴(yán)重。當(dāng)然這不排除駐扎在瑞士的外資銀行有美元缺口，但是如此額度的美元需求很有可能和瑞信金融衍生品的交易有密切聯(lián)系，畢竟瑞信一直是全世界金融衍生產(chǎn)品市場最重要的玩家之一，特別是在利率掉期和信用違約掉期兩個(gè)領(lǐng)域，堪稱市場巨無霸。

貨幣戰(zhàn)爭系列作者宋鴻兵老師推測，瑞信可能搞出了和英國養(yǎng)老金同樣性質(zhì)的產(chǎn)品，即篤定市場利率單邊下行，相當(dāng)于瑞信在過去幾年向市場大規(guī)模兜售利率不會(huì)上漲的保險(xiǎn)，以浮動(dòng)現(xiàn)金流對賭交換別人的固定現(xiàn)金流，即站到了利率走勢相反的一方，贏了賺保費(fèi)，輸了賠錢。

所以在全球利率普遍上行的當(dāng)下，瑞信有可能也面臨著和英國養(yǎng)老金一樣的追加保證金的巨大壓力，隨著美聯(lián)儲繼續(xù)加息縮表，美元越發(fā)稀缺，問題大概率會(huì)進(jìn)一步惡化，極有可能引發(fā)市場的連鎖反應(yīng)。

但是以上終究是推測，其中具體風(fēng)險(xiǎn)敞口有多大，我們沒有數(shù)據(jù)支持，只能后續(xù)持續(xù)跟蹤兩國的流動(dòng)性互換以及美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表來驗(yàn)證猜想。

兩種變化

一個(gè)是信心不足

過去兩年，瑞信營運(yùn)爆出丑聞，投資失利虧損驚人，公司股價(jià)一路狂跌，加上近期傳出有意出售投行業(yè)務(wù)，以換取現(xiàn)金避免破產(chǎn)，令投資人開始大量買入CDS信用違約掉期規(guī)避企業(yè)倒閉后投資損失的風(fēng)險(xiǎn)。

但是目前瑞信已出現(xiàn)的營運(yùn)問題和投資虧損都是集團(tuán)風(fēng)控所致，沒有直接反映出存在系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，隨著近期美國十年期和3個(gè)月國債出現(xiàn)倒掛，隨著彭博社的經(jīng)濟(jì)模型顯示美國經(jīng)濟(jì)在未來12個(gè)月內(nèi)發(fā)生衰退的概率達(dá)到100%，美國即將迎來經(jīng)濟(jì)衰退已經(jīng)相當(dāng)于板上釘釘。

所以此次瑞信憂慮所映射出的，無疑是在全球經(jīng)濟(jì)衰退逼近，經(jīng)濟(jì)增長乏力，通脹壓力高企，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)大，等一系列大環(huán)境變化下產(chǎn)生的，市場普遍存在的名為“信心不足“的脆弱情緒。此時(shí)，任何市場的風(fēng)吹草動(dòng)都可能開啟末日將至的猜想。

另一個(gè)便是美元荒了

近期我們可以看到，美股企穩(wěn)，頗有逆襲反轉(zhuǎn)之勢。

但是金融市場的底層卻越來越暗潮洶涌，特別是當(dāng)下FRA - OIS利差已觸達(dá)45基點(diǎn)，接近2020年3月美股4次熔斷時(shí)的水平。

我們在《詳解全球信用關(guān)鍵指標(biāo)——FRA – OIS利差》中也聊過，這說明國際銀行間的美元拆借越來越謹(jǐn)慎，彼此間的信任感在下降，融資壓力在上升。

如果FRA-OIS利差繼續(xù)上漲至60基點(diǎn)以上，美元荒便會(huì)更上一個(gè)臺階，大概率會(huì)伴隨風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生并需要美聯(lián)儲站出來穩(wěn)定市場。美聯(lián)儲應(yīng)該是看到了這個(gè)極端危險(xiǎn)的前景，近期才會(huì)開始釋放鴿派言論緩和市場情緒。

但是隨著美聯(lián)儲繼續(xù)加息縮表，金融市場，特別是美國的國債市場能否挺得住引人深思。美國財(cái)長耶倫老奶奶前段日子公開表示出了對美國國債市場流動(dòng)性的擔(dān)心，宋鴻兵老師也曾表示美債市場可能是下次大危機(jī)事件的震中。

因?yàn)楦鲊恼?，市場狀態(tài)，不管是英國養(yǎng)老金市場，還是日本匯率市場，都可能通過美元匯率這條路徑傳導(dǎo)至美債市場。而隨著全球緊縮，美元冷環(huán)流加劇，市場上流動(dòng)的美元會(huì)急劇收縮，這種傳導(dǎo)機(jī)制的觸發(fā)就會(huì)愈發(fā)敏感。

同時(shí)，經(jīng)過十多年的低息環(huán)境，市場上必然充斥著大量的高倍杠桿產(chǎn)品，疊加疫情，地緣政治等因素，金融風(fēng)險(xiǎn)往往具有突發(fā)性，就像剛剛過去的“英債危機(jī)“，兇險(xiǎn)異常。

所以接下來，筆者認(rèn)為應(yīng)該日頻留意美元市場的流動(dòng)性，關(guān)注FRA-OIS利差。一旦看到指標(biāo)大幅躍升，一定說明有我們不知道的事件發(fā)生，屆時(shí)便三十六計(jì)，走為上策。

最后放上相關(guān)網(wǎng)站，感興趣的小伙伴可以去看看~

FRA – OIS利差：

https://www.macromicro.me/collections/384/spreads/45928/us-fra-ois-spread

紐約聯(lián)儲官網(wǎng)央行流動(dòng)性互換紀(jì)錄查詢：

https://www.newyorkfed.org/markets/desk-operations/central-bank-liquidity-swap-operations

關(guān)鍵詞： 金融市場 風(fēng)口浪尖 信用違約掉期