文｜黃祝熹 姚雪蕾

調(diào)研、出品｜36氪創(chuàng)投研究院

在整個一級市場中，誰是對冷暖最敏感的人？

答案很可能是：FA（Financial Advisor）。作為資金和資產(chǎn)的居間方，財務(wù)顧問往往是最春江水暖鴨先知的角色。

毋庸置疑，無論是碳中和、數(shù)字科技、還是醫(yī)療健康——如今火熱的每一個創(chuàng)業(yè)概念，其「產(chǎn)業(yè)升級」和「技術(shù)進(jìn)步」都從根本上離不開資本的支撐和助推。在“投早、投小、投科技”的政策引導(dǎo)、北交所成立的資本市場逐步完善等等利好之下，中國作為一個巨大經(jīng)濟(jì)體正在明確目標(biāo)與方向、創(chuàng)投市場也正在進(jìn)入新一輪的升維、創(chuàng)新與擴(kuò)容。

從趨勢上看，我們獲得了一些回暖的跡象：2021年Q1-Q3股權(quán)投資（VC/PE）市場募資規(guī)模超過1.2萬億，在投資活躍度上也相比2020年整體上升——行業(yè)交易數(shù)量達(dá)26457件（同比增長率35.66%），交易金額5.2464萬億元（同比增長率54.25%）。

圖1:整體投資行業(yè)趨勢 制圖：36氪創(chuàng)投研究院

從投資階段上來看也有2個值得關(guān)注的點：（1）早期階段交易數(shù)量明顯反彈，和（2）VC階段平均單筆融資金額翻番。具體來說，2021年（截止12月9日）早期階段投資交易數(shù)量在總體市場中占比接近四成（39.56%，10468件）、交易金額也呈現(xiàn)明顯增長（占比11.85%，6218.92億元），而就在去年這兩個數(shù)字均降至歷史最低水平。

圖2:交易數(shù)量輪次分布（上圖）、各階段交易事件趨勢（左下圖） 、各階段交易金額趨勢（右下圖）制圖：36氪創(chuàng)投研究院

與此同時，投資機(jī)構(gòu)們在VC階段的強(qiáng)勢競爭也在數(shù)據(jù)上得以呈現(xiàn)，無論早期、VC還是PE階段的平均單筆交易金額都達(dá)到了歷史新高，VC階段交易金額直接翻番達(dá)到4.15億元，這個數(shù)字是2020年的1.5倍。

圖5:各階段平均單筆投資金額趨勢 制圖：36氪創(chuàng)投研究院

基于此，36氪創(chuàng)投研究院面向FA機(jī)構(gòu)發(fā)送調(diào)研問卷，并且面采+書面訪談了近30家FA機(jī)構(gòu)，與近10位新型投行創(chuàng)始合伙人、資本市場合伙人等核心負(fù)責(zé)人對話，記錄下了他們最真實、第一線的資本市場變化感知。

大變局倒逼FA進(jìn)一步精?；?/h3>

關(guān)于資金的充沛，光源資本創(chuàng)始合伙人鄭烜樂向36氪分享道：“Q3之后人民幣基金投資的積極性大幅提高，并且有一些新的大錢供給加入，其中包括政府引導(dǎo)基金、銀行系、險資系等等。”

關(guān)于退出，華興資本董事總經(jīng)理、FA事業(yè)部COO蔣一斐表示：“外部環(huán)境影響之下各個產(chǎn)業(yè)的供應(yīng)鏈的回流趨勢加大，以科技和技術(shù)創(chuàng)新為特征的創(chuàng)業(yè)方向和路徑取向日漸清晰，資本市場退出渠道日漸明朗。實際上，退出渠道的確認(rèn)反而提高了確定性，給了企業(yè)相對穩(wěn)定的投融資環(huán)境?！?/p>

而FA行業(yè)自己在過去一年也有顯著變化。2020年末，36氪曾在「FA的黃昏」一文中提及，從精品投行到金融機(jī)構(gòu)發(fā)展之路幾乎成為行業(yè)范本（除了私募融資以外，還包含兼并收購、證券承銷及發(fā)行、證券研究、證券銷售與交易、私募股權(quán)投資、券商資產(chǎn)管理等多種業(yè)務(wù)）。但FA機(jī)構(gòu)們在發(fā)展中所面臨的問題卻迫在眉睫，不光包括越來越無緣于巨型交易、頭部效應(yīng)凸顯，還對全階段/精細(xì)化/專業(yè)化服務(wù)更高的要求等等。

時至一年后，我們重新跟蹤了市場頭部玩家后發(fā)現(xiàn)，頭部FA機(jī)構(gòu)調(diào)整的核心思路均是：根據(jù)資本偏好和項目退出途徑不同，將服務(wù)領(lǐng)域更明確地分割，并在戰(zhàn)略和團(tuán)隊的快速布局與調(diào)整。

案子階段上，頭部FA機(jī)構(gòu)們對于早期優(yōu)質(zhì)項目采取“陣地戰(zhàn)”，更多專注于后期階段明星項目、提高最終陪伴到二級市場的能力；關(guān)注領(lǐng)域上TMT、消費領(lǐng)域暫時進(jìn)入非熱門周期，而熱門賽道則主要集中在碳中和（儲能、新材料）、數(shù)字化、硬科技（芯片/半導(dǎo)體、機(jī)器人）、醫(yī)療（創(chuàng)新藥）等領(lǐng)域。

硬核賽道無疑更加要求從業(yè)人員在金融、產(chǎn)業(yè)等等方面的復(fù)合能力。因此，快速的迭代和更新團(tuán)隊配置將成為取得市場優(yōu)勢地位的前置條件，不同程度地引進(jìn)專業(yè)人才成為了當(dāng)務(wù)之急。

在醫(yī)療領(lǐng)域頗具特色的易凱資本正全力打造其軟硬科技團(tuán)隊，聚焦領(lǐng)域包括：新一代智能載具相關(guān)的從車身、智能到芯片的產(chǎn)業(yè)鏈上下游、機(jī)器人元器件本體和集成相關(guān)等六大方向。

易凱資本合伙人張帥表示：“FA工作實際是一個特別綜合能力的事。我們在過去一年最大的挑戰(zhàn)是搭建團(tuán)隊，在易凱從醫(yī)療到消費，再到軟硬科技領(lǐng)域扎根的過程中，需要時間去迭代人才、培育人才，琢磨自己的競爭力在哪里？”

光源則引進(jìn)了具有美國做芯片開發(fā)經(jīng)驗、大廠做過研發(fā)工作的工程師等等產(chǎn)業(yè)背景的行業(yè)專家?！皩I(yè)人做專業(yè)的事兒。專家能夠提供行業(yè)的深度認(rèn)知和行業(yè)資源，但重點還是如何把這樣的人和投行團(tuán)隊結(jié)合在一起?！编崯@樂表示。目前光源資本團(tuán)隊整體接近100人，前臺大約60多個人，“我們是把自己當(dāng)作一個創(chuàng)業(yè)公司在經(jīng)營自己的組織能力。”

鄭烜樂強(qiáng)調(diào)了光源在“到底提供什么價值”的思考：“‘僅僅是介紹投資人’遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足創(chuàng)始人的需求，我們要再往前走一步，跟創(chuàng)始人在公司戰(zhàn)略上產(chǎn)生碰撞、梳理行業(yè)商業(yè)本質(zhì)，形成不可替代性?！背酥猓庠丛谌瞬?、品牌等方面也在為服務(wù)企業(yè)提供增值服務(wù)。在2021年上半年，就為服務(wù)企業(yè)完成了17位CEO-1層級的人才引進(jìn)。

垂直FA的異軍突起

緣于熱門賽道變化，也給了在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域深扎的精品FA機(jī)構(gòu)的崛起機(jī)會。

比如2017年成立的云岫資本，僅僅在2021年一年就做了包括摩爾線程、愛芯元智、英韌科技、賽昉科技、芯旺微電子等在內(nèi)的大型芯片案例。毫無疑問，在半導(dǎo)體領(lǐng)域不斷深入的認(rèn)知壁壘和資源積累，是云岫占據(jù)重要的先發(fā)優(yōu)勢的前提，據(jù)云岫資本創(chuàng)始合伙人高超介紹：“云岫會對關(guān)注產(chǎn)業(yè)的各個細(xì)分賽道進(jìn)行深入研究和Mapping?！?/p>

“拿半導(dǎo)體領(lǐng)域的算力芯片板塊舉例，從云端AI推理芯片、云端AI訓(xùn)練芯片、邊緣AI芯片，再到GPU、CPU等通用計算芯片，任何一個公司放到 Map里面，我們都能清楚識別它在整個產(chǎn)業(yè)生態(tài)版圖里的位置。當(dāng)我們一遇到摩爾線程，就知道他們做的是真正的GPU，這一板塊是最難的事情。”

當(dāng)然云岫也不僅僅是在半導(dǎo)體領(lǐng)域發(fā)力，企業(yè)服務(wù)、智能制造以及新能源/新材料也是他們所關(guān)注的領(lǐng)域，西恩科技、三責(zé)新材、琥崧智能就是他們在新能源/新材料方向里的經(jīng)典案例。

再比如從2015年開始深耕硬科技版塊的勢能資本，在今年完成了包括海柔創(chuàng)新、藍(lán)箭航天、越疆科技等大額交易項目，這幾家公司的估值均已超過10億美金。據(jù)勢能資本創(chuàng)始合伙人黃俊介紹：“今年硬科技領(lǐng)域的公司普遍都成長速度較快，整體的項目階段也在后移。我們創(chuàng)始團(tuán)隊是買方出身，會以買方的思維來做賣方顧問?！?/p>

盡管項目階段后移，在垂直領(lǐng)域長期深扎和布局的FA依然不能放棄早期項目。在如何尋找早期水下品質(zhì)項目的問題上，黃俊補(bǔ)充：“勢能資本內(nèi)部有一個BD團(tuán)隊，做的事情本質(zhì)跟VC相近，因此在項目挖掘方面發(fā)展出一套自己的方法，我們還用科技手段自主研發(fā)了數(shù)據(jù)中臺和運營規(guī)則，將這些方法進(jìn)行了驗證、沉淀、形成規(guī)模化量產(chǎn)，有效地在產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)捕捉早期價值標(biāo)的?！?/p>

除此之外，一些快速崛起的領(lǐng)域也迅速成就了一批新的FA機(jī)構(gòu)。比如消費領(lǐng)域的穆棉資本；醫(yī)療領(lǐng)域的凱乘、浩悅；企業(yè)服務(wù)賽道的荒合、義柏等等。

如何活得更好更長久？

周期變換和行業(yè)興衰讓等待良機(jī)的精品FA們有了嶄露頭角的機(jī)會，但與此同時也意味著他們想要長久在市場上生存，也要更加善于抓住機(jī)遇、長期精耕細(xì)作。

今年7月，36氪在采訪穆棉資本創(chuàng)始合伙人Stefanie時提到：“消費大的規(guī)律是企業(yè)的融資timing需要等待，而且特別鮮明。不管是FA還是投資人，必須跟創(chuàng)始人保持一個盡可能長期的關(guān)注和互動，才有可能在最合適的時機(jī)出現(xiàn)的時候抓住機(jī)會?！?/p>

荒合資本創(chuàng)始合伙人陳林樺則表示：“我們主要理念一個是長期性，第二個是專業(yè)度。經(jīng)濟(jì)具有周期性的，比起一直在變化的風(fēng)口，我們更希望關(guān)注哪些是不變的?！被暮腺Y本在2015年底成立，重點關(guān)注企業(yè)服務(wù)、科技、消費等方向。陳林樺補(bǔ)充：“大家可能都認(rèn)為傳統(tǒng)行業(yè)是存量市場機(jī)會并不多，伴隨一些新的技術(shù)發(fā)展，傳統(tǒng)行業(yè)的成本結(jié)構(gòu)甚至獲客結(jié)構(gòu)都能夠被改變，這些行業(yè)依然能挖掘出很多新的機(jī)會?！?/p>

值得一提的是，業(yè)務(wù)單元多樣化——從財務(wù)顧問、融資并購之外，也以組建基金的方式參投相關(guān)項目——幾乎成為了所有FA機(jī)構(gòu)在提高自身可持續(xù)發(fā)展的共識路徑。除開已經(jīng)將基金和投行業(yè)務(wù)完全獨立、并行運營的華興以外，光源、易凱、勢能、穆棉等在內(nèi)的機(jī)構(gòu)們，幾乎都擁有自己的盲池基金。

比如說在文和友這個案子上，易凱資本就用「易凱未來產(chǎn)業(yè)基金」進(jìn)行了跟投。張帥提到：“我們定義這支基金是一支跟投基金，它的策略實際就是與投行緊密配合，在項目上的單筆跟投資金都不會小。”據(jù)了解，易凱還正在募集一只完全聚焦于大醫(yī)療領(lǐng)域的20億的醫(yī)療健康基金。

“跟投策略”的確是FA做基金的大多數(shù)選擇，它更加依仗于投行側(cè)的管道能力。而對主要融資服務(wù)案例聚焦成長、中后期項目的穆棉資本來說，其關(guān)聯(lián)基金內(nèi)向基金在投資端承擔(dān)了“All in Dayone”的功能——對消費行業(yè)全階段貫穿覆蓋：一頭通過VC成為初創(chuàng)項目最早的投資人，一頭是通過FA在成長期與項目深度合作、共同成長。

“在消費戰(zhàn)場我們已經(jīng)有足夠的能力去跟創(chuàng)業(yè)者建立關(guān)系，在早期我們希望基金可以是關(guān)系的抓手。”Stefanie解釋道：“這樣能形成一種平衡。實際對我們有長期戰(zhàn)略意義的，提前在早期布局，而后期整個競爭格局的激烈程度是完全不一樣。”

一些更精品、聚焦中早期的機(jī)構(gòu)，則通過設(shè)置專項基金的方式來更深地介入項目的發(fā)展之中。陳林樺告訴36氪：“我們從19年開始會用case fund做一些項目投資，荒合目前也有兩個case fund項目正在排隊IPO，目前來看回報都較為可觀?！?/p>

如果說FA的本質(zhì)是跟隨市場變化作出快速靈動的調(diào)整、以緊跟時代的潮流，那么——無論是根據(jù)市場動向進(jìn)行內(nèi)部團(tuán)隊結(jié)構(gòu)的升級、迭代，還是策略布局的縱深發(fā)展、金融工具的靈活運用，對于新型投行們來說都是一種必然。

在今年這樣的多變時點，則更是一場絕地突圍的硬戰(zhàn)。以下是我們基于交易金融/數(shù)量、經(jīng)典案例、融資效率、項目參與程度等數(shù)據(jù)收集，輔以資本市場口碑、項目復(fù)購率、團(tuán)隊穩(wěn)定度的走訪調(diào)研，最終精選出來FA機(jī)構(gòu)名單：

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