上周快遞指數(shù) （884818.WI） 除最后一個交易日微跌外，其余四個交易日均呈上漲趨勢。

再往前追溯，從7月末至今，快遞指數(shù)已經(jīng)回彈超過20%。

進(jìn)入三季度，快遞業(yè)加速回暖是電商大促節(jié)帶來的短期回彈，還是行業(yè)價格戰(zhàn)內(nèi)卷結(jié)束后的長期修復(fù)？

本文將回答三個問題：

1.造成這輪“快遞業(yè)熊市”的始作俑者是誰？

2.快遞業(yè)價格戰(zhàn)見底了嗎？

3.回暖之后的快遞行業(yè)值得投資嗎？

1 “價格屠夫”攪動快遞江湖

對于投資而言，沒有什么是比競爭加劇，“價格屠夫”出現(xiàn)更可怕的事。

快遞行業(yè)是我國少數(shù)保持高速增長的行業(yè)之一。據(jù)國家郵政局統(tǒng)計，2010年-2020年，我國快遞服務(wù)企業(yè)業(yè)務(wù)收入從575億元上升到8795億元，年復(fù)合增速31.4%。

增速越高、蛋糕越膨脹，引來的競爭也越激烈。數(shù)據(jù)顯示，同期快遞行業(yè)的單件收入從24.6元下降到10.6元，降幅超過一半，這既有快遞行業(yè)規(guī)模效應(yīng)下的使然，更多是競爭加劇的催化。

“價格戰(zhàn)”下，快遞公司不斷下調(diào)快遞單件收入，但包括“人工、租金、面單原料”等成本并未有同比例的下滑，進(jìn)而讓快遞公司走向薄利、微利甚至虧損。

2020年，本就疲于應(yīng)付價格戰(zhàn)的快遞行業(yè)迎來“光腳”的兄弟——極兔，這只從東南亞市場跳進(jìn)來的兔子直接開出“燒錢換市場”的藥方，用單均虧損1元的方式，在短短十個月實現(xiàn)2000萬日訂單量，比“通達(dá)系”完成同一目標(biāo)至少節(jié)省了10年。

在“價格屠夫”的攪動下，幾家頭部快遞公司不得不選擇戰(zhàn)略跟隨，市場份額排名第一的中通2020年將戰(zhàn)略從以前“份額-利潤”的平衡，全面倒向“份額”；順豐與三家“加盟制”快遞公司紛紛調(diào)低單票收入，在全面價格戰(zhàn)下，2020年快遞行業(yè)單票收入出現(xiàn)10.6%的負(fù)增長。

來源：興業(yè)證券

進(jìn)入2021年，快遞行業(yè)的價格戰(zhàn)并未停歇，最瘋狂的時候，極兔將單票價格打到了0.6-0.8元，低于快遞行業(yè)普遍成本價1.4元。這種攻勢之下，快遞行業(yè)一片哀鴻，甚至一季度連“快遞一哥”順豐都出現(xiàn)近10億元虧損。

快遞行業(yè)進(jìn)入至暗時刻。

2 單件收入觸底反彈

盡管價格戰(zhàn)這種“殺敵一千自損八百”的策略讓極兔付出了沉重的財務(wù)代價，但同時換來了超預(yù)期的增長。

據(jù)媒體報道，極兔總部10個月累計虧損額超過200億元，但日均2000萬單的業(yè)務(wù)量讓其在快遞行業(yè)站穩(wěn)腳跟，據(jù)華創(chuàng)證券測算，目前極兔的市占率有望達(dá)到7%-8%。

今年4月份，極兔完成一筆18億美元的融資，補充彈藥后的極兔準(zhǔn)備再干一場。但價格戰(zhàn)對快遞行業(yè)造成的創(chuàng)傷，尤其是各大快遞公司普遍通過降低派費來壓縮成本的方式，對快遞小哥的收入造成嚴(yán)重影響，引起監(jiān)管部門的高度重視。

4月9日，百世、極兔因低價傾銷遭義烏郵政管理局整治與行政處罰。4月22日，浙江省明確提出不得以低于成本的價格提供快遞服務(wù)，這是政府首次以法規(guī)形式提出價格監(jiān)管。

6月23日，經(jīng)國務(wù)院同意，七部門聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保障工作的意見》，明確對價格戰(zhàn)引起的不正當(dāng)市場競爭、區(qū)域差異化派費、快遞小哥合理勞動報酬保障等問題提出規(guī)范性要求。

7月份，包括順豐、中通等快遞公司推出針對快遞小哥權(quán)益保障的措施。8月末，包括“三通一達(dá)”與極兔在內(nèi)的6家快遞公司陸續(xù)宣布自9月1日起上調(diào)全網(wǎng)派費0.1元。券商預(yù)計派費上調(diào)很快就傳導(dǎo)至前端快遞攬件價格。

監(jiān)管強規(guī)范之下，快遞行業(yè)的單件收入觸底并開始反彈。

快遞月度經(jīng)營數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，全國快遞平均單價7月份跌入9.26元/件的低點，8、9月份已連續(xù)兩月回彈至9.75元/件，不過較一季度10.2元/件的價格仍有差距。

除了幾家主要頭部快遞公司一致上調(diào)派費外，快遞行業(yè)的價格屠夫極兔也在改變“虧損換增長”的市場策略。

最新消息顯示出，極兔的新策略除了配合其他快遞公司上調(diào)派費、快遞單價外，對中小快遞企業(yè)的兼并動作也比較大。

9月12日，與極兔關(guān)聯(lián)的匯森全球正式收購零擔(dān)貨運商壹米滴答，旗下的快遞品牌為優(yōu)速快遞。9月23日，彭博社消息稱百世快遞將出售，有業(yè)內(nèi)人士稱買家就是極兔快遞。這一傳聞并非沒有可能，但考慮到阿里擁有百世46.2%的投票權(quán)，而極兔又與拼多多關(guān)系緊密，這一合作的阻力肉眼可見。

得益于上述利好，自7月末開始，快遞指數(shù)迎來一波修復(fù)行情，截至10月27日，該指數(shù)已經(jīng)回彈超過20%。

不過，可以預(yù)見的是，本次監(jiān)管部門盡管對快遞行業(yè)的低價傾銷有限定，但依然不能徹底解決行業(yè)價格戰(zhàn)的問題。

這也就意味著，10月以來的快遞漲價很可能是每年旺季的例行上漲。

3 還值得投資嗎？

以往，市場對快遞行業(yè)的護(hù)城河存在過高的期望，這一期望基于快遞行業(yè)需要重金投入“中轉(zhuǎn)站、網(wǎng)點、運輸工具等固定資產(chǎn)，以及其具有極強的網(wǎng)絡(luò)協(xié)同效應(yīng)”等。

但事實證明，國內(nèi)快遞行業(yè)的門檻并不高，尤其是“加盟制”快遞公司。由于服務(wù)同質(zhì)化及高度依賴電商訂單的屬性，價格戰(zhàn)成了打破行業(yè)均衡的一把利器。

在價格戰(zhàn)的常態(tài)下，投資快遞行業(yè)就必須要思考： 哪些公司具備同等價格水平條件下，持續(xù)盈利的能力？哪些目前估值低，但基本面向好，未來修復(fù)的空間大？

我們判斷，在當(dāng)前監(jiān)管反低價傾銷的重壓下，快遞業(yè)很難再回到過去“虧損換市場”的策略，但鑒于行業(yè)目前處在高速增長中，份額擴大依然是各家快遞公司的優(yōu)先戰(zhàn)略。

公司“好壞”成色的鑒別方式是誰的成本控制好，擴產(chǎn)能力強。

首先看的指標(biāo)是“毛利率”。從下圖中可直觀看出，過去4年，快遞公司的毛利率均呈下滑趨勢，其中毛利率水平價高的有“中通、順豐、韻達(dá)”，毛利率偏低的有圓通、申通、百世。

毛利率較高的三家公司“中通、韻達(dá)、順豐”，均是“中立” （無電商平臺控股） 的快遞公司。 這些公司的高毛利率源于過去幾年對包括運輸工具、機器設(shè)備等物流基礎(chǔ)設(shè)施的投資，從而帶來網(wǎng)點、路由優(yōu)化方面的優(yōu)勢。

毛利率較低的公司，尤其是申通與百世，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)極為薄弱，多數(shù)固定資產(chǎn)來自加盟商，但是總部與各加盟商又存在利益博弈，導(dǎo)致自動化效率落后同行，壓縮了毛利空間。

其次，看物流供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，即固定資產(chǎn)。這既是對高毛利率的保證，也同樣是快遞公司擴大業(yè)務(wù)量、搶占份市場額的關(guān)鍵。目前來看，中通、順豐屬于第一梯隊，韻達(dá)、圓通屬于第二梯隊，申通、百事屬于第三梯隊。

2020年底各大上市快遞公司主要固定資產(chǎn)（單位：億元）

通過物流供應(yīng)鏈基礎(chǔ)設(shè)施，各家快遞公司打造了不同規(guī)模的快遞網(wǎng)絡(luò)。同樣是中通、順豐、韻達(dá)領(lǐng)先，圓通的網(wǎng)絡(luò)規(guī)模也不容忽視，百世與申通則相對落后，消息稱極兔今年在加速買地建倉，彌補基礎(chǔ)設(shè)施的落后。

各快遞公司網(wǎng)絡(luò)強度 來源：興業(yè)證券

顯而易見，具有高毛利，基礎(chǔ)設(shè)施完善、快遞網(wǎng)絡(luò)規(guī)模大的快遞公司優(yōu)勢明顯。此外，需要關(guān)注的是本輪價格戰(zhàn)深度回調(diào)中，估值較低的快遞公司。由于價格戰(zhàn)引發(fā)部分快遞公司的虧損現(xiàn)象，目前市盈率已經(jīng)不能很好的反映快遞公司的估值現(xiàn)狀了，市凈率的意義更大，此視角下，圓通、中通、韻達(dá)具有一定的性價比。

整體而言，快遞行業(yè)這輪行情是價格戰(zhàn)觸底后的回彈，但這對快遞公司市場定價的抑制效應(yīng)將長期存在，這也增加了該行業(yè)的投資難度。

本文來自微信公眾號 “市值觀察”（ID：shizhiguancha），作者：市值觀察，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

關(guān)鍵詞： 快遞 高度 行業(yè)