疫情已經(jīng)進(jìn)入第三個(gè)年頭,但航空行業(yè)仍“面帶苦色”。
2020年對(duì)于航空業(yè)是比較慘烈的一年,航空公司無(wú)一例外收入大幅度下滑甚至腰斬,并產(chǎn)生了巨額虧損,港股、A股及美股航空板塊全線(xiàn)下跌。2021年疫情緩和,客運(yùn)量得到提升,但在新冠不斷變異、多點(diǎn)疫情分布以及油料價(jià)格持續(xù)攀升下,航空運(yùn)輸行業(yè)仍苦不堪言,期間僅有A股板塊翻紅。
2022年是疫情的第三年,前兩個(gè)月行業(yè)迎來(lái)“小陽(yáng)春”,三大航空公司客運(yùn)運(yùn)力基本實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增速,主要為國(guó)內(nèi)春運(yùn)期間客運(yùn)量較大,但國(guó)際客運(yùn)運(yùn)力并不樂(lè)觀,3月份國(guó)內(nèi)爆發(fā)多點(diǎn)疫情,客運(yùn)運(yùn)力全面下滑,其中國(guó)航下滑63.3%,東航下滑62.4%。然而投資者對(duì)航空公司未出現(xiàn)拋售,板塊表現(xiàn)堅(jiān)挺。
實(shí)際上,新冠弱毒性化趨勢(shì),使得旅游行業(yè)有較強(qiáng)的復(fù)蘇預(yù)期,投資者靜觀行業(yè)拐點(diǎn)來(lái)臨,短期板塊沒(méi)有拋壓,但也缺乏資金驅(qū)動(dòng),整體波動(dòng)較小。而經(jīng)過(guò)前兩年的下跌,航空板塊業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)已充分釋放,利空對(duì)股價(jià)敏感性已經(jīng)鈍化,與此同時(shí),各大航空公司也提交了2021年的業(yè)績(jī),基本符合投資者預(yù)期。
三大航空兩年累虧超780億
2021年,航空行業(yè)恢復(fù)元?dú)?,?guó)內(nèi)三大航空公司收入均實(shí)現(xiàn)恢復(fù)增長(zhǎng),其中南方航空(01055)為行業(yè)龍頭,收入增長(zhǎng)9.81%,中國(guó)東航(00670)增長(zhǎng)較快,為14.48%,中小航空公司包括國(guó)泰及華夏航空等業(yè)績(jī)下滑。海外以美國(guó)航空及達(dá)美航空為代表,期間收入增長(zhǎng)均超過(guò)70%。
在復(fù)蘇進(jìn)度條上(相比于2019年),海外要比國(guó)內(nèi)略強(qiáng),不過(guò)行業(yè)整體仍在巨額虧損中。2021年,南航、國(guó)航及東航虧損額均超過(guò)100億元,合計(jì)虧損額達(dá)409.59億元,相當(dāng)于虧掉了華夏航空及吉祥航空的市值。美國(guó)航空期間虧損126.95億元,但虧損比率低于國(guó)內(nèi),達(dá)美航空盈利了17.84億元。
海外航空巨頭業(yè)績(jī)復(fù)蘇要比國(guó)內(nèi)的好,主要為國(guó)內(nèi)航空公司“內(nèi)憂(yōu)外患”相對(duì)嚴(yán)重,內(nèi)憂(yōu)為多點(diǎn)疫情干擾,國(guó)內(nèi)一直處于高強(qiáng)度防疫狀態(tài),外患為海外旅游限制,加上國(guó)內(nèi)疫情傳導(dǎo)到旅游需求萎縮,海外業(yè)務(wù)下滑。以國(guó)內(nèi)三大航空公司來(lái)說(shuō),國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)保持中低雙位數(shù)增長(zhǎng),但海外業(yè)務(wù)均是下滑的,其中國(guó)航國(guó)際業(yè)務(wù)下滑15.46%。
收入增速較低,但成本依然高速增長(zhǎng),特別是油料成本,2021年原油價(jià)格漲幅超過(guò)50%,使得國(guó)內(nèi)各大航空公司仍巨虧收?qǐng)?。智通?cái)經(jīng)APP觀察到,三大航空公司的航空油料成本漲幅均超過(guò)30%,占比收入提升約5個(gè)百分點(diǎn)至25%左右的水平,以南航為例,期間油料成本增加67.1億元,扣除該項(xiàng)后,虧損比率5.3%,縮窄達(dá)50%。
2022年原油價(jià)格繼續(xù)飆升,截止目前漲幅已經(jīng)超過(guò)40%,將持續(xù)增加航空運(yùn)輸成本,預(yù)計(jì)行業(yè)全年業(yè)績(jī)?nèi)蕴幱谔潛p狀態(tài)。值得注意的是,2020-2021年連續(xù)兩年的巨損,三大航空公司兩年累虧達(dá)780.5億元,而達(dá)美航空一家兩年虧損額就達(dá)711.09億元,2021年達(dá)美凈資產(chǎn)247.6億元,較2019年下降了75%。
當(dāng)然,航空業(yè)最壞的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去,2022年核心成本雖仍在不斷上升,業(yè)績(jī)有虧損預(yù)期,但需求仍是比較樂(lè)觀的,收入提升上來(lái)可大幅度降低虧損比率。
2021年,全球旅游需求均得到強(qiáng)勁復(fù)蘇,國(guó)內(nèi)方面,上半年復(fù)蘇相對(duì)較好,特別是沒(méi)有疫情影響的4-5月,國(guó)內(nèi)旅客人數(shù)超過(guò)了2019年同期,海外方面,下半年需求得到快速釋放,主要為歐洲區(qū)大部分國(guó)家放開(kāi)了旅游限制。疫情雖仍比較嚴(yán)重,但疫苗接種率提升、特效藥研發(fā)及弱毒性趨勢(shì)下,需求在經(jīng)歷不斷積壓后或在未來(lái)呈現(xiàn)相對(duì)爆發(fā)態(tài)勢(shì)。
目前航空板塊股價(jià)趨穩(wěn),資金蠢蠢欲動(dòng),但缺乏驅(qū)動(dòng)的催化劑,在未來(lái)樂(lè)觀的預(yù)期下,仍看到個(gè)股的配置機(jī)遇。
未來(lái)三年南航“定格局”
智通財(cái)經(jīng)APP了解到,國(guó)內(nèi)航空行業(yè)集中度較高,按照旅客運(yùn)輸量計(jì)算,2021年四大航空公司(南航、國(guó)航、東航及海航)市場(chǎng)份額合計(jì)為65.5%,海航倒了之后,擠出的市場(chǎng)份額將有望在三大航空公司中分流。而在三大航空公司中南航市場(chǎng)份額最高,為22.4%,2021年擁有飛機(jī)878架,比東航及國(guó)航高出120架及132架。
南航878架飛機(jī)中,主要供應(yīng)商為空客和波音,分別貢獻(xiàn)334架及339家飛機(jī),持有類(lèi)型中,有317架為自購(gòu),255架為融資租賃及306家為經(jīng)營(yíng)租賃,自購(gòu)占比32.4%,而東航及國(guó)航分別為34.4%及40.2%。南航資本支出水平相對(duì)較低,賬上現(xiàn)金多,2021年有200多億貨幣資金,遠(yuǎn)高于東航及國(guó)航,擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)更為明顯。
實(shí)際上,三大航空公司均公布了未來(lái)三年的擴(kuò)張計(jì)劃,其中南航到2024年飛機(jī)數(shù)量將達(dá)到1025家,每年都保持凈增加態(tài)勢(shì),而反觀東航及國(guó)航的計(jì)劃,2022-2024年三年基本零凈增,作為收益的載體,飛機(jī)數(shù)量多少基本代表了未來(lái)的成長(zhǎng)空間。按照計(jì)劃,2024年南航的飛機(jī)數(shù)量將逼近達(dá)美航空。
在區(qū)域上,南航形成了密集覆蓋國(guó)內(nèi),全面輻射亞洲,有效連接歐美澳非洲的發(fā)達(dá)航線(xiàn)網(wǎng)絡(luò),其中著力點(diǎn)在廣州及北京兩個(gè)交通樞紐,在廣州市場(chǎng)份額近50%。龐大的布局網(wǎng)絡(luò),加上定價(jià)吸引,平均每收費(fèi)客公里收益低于同行,該公司客座率明顯要高一些,2021年為71.25%,而東航及國(guó)航分別為67.71%及68.63%。
而行業(yè)復(fù)蘇確定性較高的情況下,未來(lái)三年行業(yè)格局一目了然,南方市場(chǎng)份額將持續(xù)提升,并與全球前三大航空公司比肩,掌握行業(yè)定價(jià)權(quán),平均每收費(fèi)客公里收益有望得到抬升,目前國(guó)航平均收益比南航高出14.3%。定價(jià)提升,疊加客機(jī)及客運(yùn)量增加,將驅(qū)動(dòng)南航業(yè)績(jī)持續(xù)性高增,預(yù)計(jì)2023年業(yè)績(jī)將超過(guò)2019年水平。
估值修復(fù)短期有波折
經(jīng)歷了三年的疫情打擊,無(wú)論是資本市場(chǎng)還是業(yè)績(jī),航空公司都已經(jīng)充分反映,未來(lái)將迎來(lái)估值底部反轉(zhuǎn)。在三大航空公司中,南航作為行業(yè)龍頭,成長(zhǎng)潛力最高,在估值上,以PB值看,港股三大航空公司估值差距不大,南航為0.96倍,略低于國(guó)航的1.11倍,在業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)下,南航估值有修復(fù)空間。
但短期來(lái)看,估值修復(fù)仍有波折,主要為2022年仍出現(xiàn)了比較多的不可抗力風(fēng)險(xiǎn),包括俄烏沖突、多點(diǎn)疫情以及飛機(jī)墜機(jī)事件,這些都會(huì)影響投資者對(duì)航空業(yè)的判斷。在行業(yè)復(fù)蘇預(yù)期及航空投資領(lǐng)域,投行們出現(xiàn)了意見(jiàn)分歧。
中金公司持有樂(lè)觀態(tài)度,認(rèn)為中國(guó)航空業(yè)是典型的成長(zhǎng)周期行業(yè),本輪周期具備盈利超預(yù)期基礎(chǔ),建議短期波動(dòng)中逢低布局;美銀證券則比較悲觀,認(rèn)為內(nèi)地航空公司最壞時(shí)刻未過(guò),在燃油成本激增,加上為了應(yīng)對(duì)疫情所采取的政策,今年面對(duì)的虧損會(huì)更嚴(yán)重,并下調(diào)了國(guó)內(nèi)三大航空公司目標(biāo)價(jià)。
實(shí)際上,按照南航的計(jì)劃,到2024年飛機(jī)數(shù)量將接近于達(dá)美,而達(dá)美2021年?duì)I收是南航的1.87倍,目前市值是南航的1.48倍,從這維度看,南航估值存在不錯(cuò)的提升空間。而在最近一周,美國(guó)航空及達(dá)美航空漲幅均達(dá)到15%,港股及A股漲幅相對(duì)較低,但資金流入明顯,南航作為行業(yè)龍頭,有望得到資金追捧。
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