01 股票大V與基金經(jīng)理不同

在股票投資方面，我有兩個(gè)角色，一個(gè)是“自媒體作者”，一個(gè)是“私募基金經(jīng)理”，雖然兩個(gè)做得都一般，但可能比一般人更能體會這兩種角色的差異。

一個(gè)受歡迎的股票大V作者，他們通常具備以下的特征：

觀點(diǎn)明確、從不含糊

論證清晰、通俗易懂

說出來的話，就是立下的牌坊，必須一條道走到黑，錯(cuò)了也能找到圓回來的邏輯（實(shí)在圓不回來只能裝失憶）

而一個(gè)能長期生存的基金經(jīng)理，他們通常具備以下的特征：

他們的觀點(diǎn)總是含糊的，概率的，有條件的；

他們的思維總是復(fù)雜的，跳躍的，甚至自我矛盾的

他們的行動總是易變的，常常自我否定

特別是第三點(diǎn)區(qū)別尤為關(guān)鍵：一個(gè)大V承認(rèn)自己錯(cuò)了，是致命的；而一個(gè)不能及時(shí)認(rèn)錯(cuò)的基金經(jīng)理，早晚會被市場消滅。

股票投資的觀點(diǎn)和實(shí)際操盤，完全是兩回事，巴菲特的致股東信，更多是與股東的溝通話術(shù)，作為溝通大師的巴菲特，和投資大師的巴菲特，是有區(qū)別的，巴菲特的很多觀點(diǎn)描述過于絕對，以便于傳播，但并非是他完整的投資系統(tǒng)。

投資充滿著變化，所謂“以不變應(yīng)萬變”只是“凡人修仙”式的幻想，那些一條道走到黑的人，總是會在某一個(gè)時(shí)刻遭遇“滑鐵盧”，真正的幸存者，都有一個(gè)共同的特征：

他們能在大腦中容納兩種完全相反的邏輯，以便隨時(shí)中止或改變自己的投資策略。

02 未來你將錯(cuò)在哪里？

投資邏輯就是你買股票的直接驅(qū)動因素。

對于價(jià)值投資者來說，基本面好、估值合理只是投資的必要條件，符合條件的公司多了去了，所以通?？傆幸恍┲苯拥囊蛩?，比如新產(chǎn)品上市、產(chǎn)能擴(kuò)大、渠道梳理完成，等等，促使你做出建倉或加倉的決策。

但這還不夠。

認(rèn)同一個(gè)邏輯，只要你認(rèn)為有道理就行，但要按一個(gè)邏輯去投資，一定要找這個(gè)邏輯的“反邏輯”。

比如說，產(chǎn)業(yè)趨勢中，下游需求大爆發(fā)，企業(yè)產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，未來一兩年收入與利潤高增長，這是所有的投資者都喜歡的投資邏輯。

但這個(gè)邏輯有一個(gè)隱藏的“反邏輯”，因?yàn)榫皻馐菍儆谌袠I(yè)的，龍頭訂單來不及做，向二三線企業(yè)滲透，那些以前掙扎在死亡邊緣的小企業(yè)重獲生機(jī)，一部分企業(yè)瘋狂擴(kuò)產(chǎn)，一部分企業(yè)在一些細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)擴(kuò)大優(yōu)勢，CR3/CR5的頭部企業(yè)集中度下降，這些都是高景氣行業(yè)的常見現(xiàn)象。

可以想象，兩年后，這個(gè)行業(yè)將陷入產(chǎn)能過剩，加上一些二三線企業(yè)建立了細(xì)分市場的優(yōu)勢，龍頭優(yōu)勢受挑戰(zhàn)，全行業(yè)的競爭格局將變壞。

這種現(xiàn)象，在之前的手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈、通信等產(chǎn)業(yè)多次出現(xiàn)，目前正在鋰電池、光伏和半導(dǎo)體的部分環(huán)節(jié)展開。

很多人覺得這是兩年后的事，現(xiàn)在考慮太早，但隨著機(jī)構(gòu)投資者占比越來越高，市場定價(jià)的效率也越來越高，幾乎都會在行業(yè)最景氣的時(shí)候提前演繹“殺估值”，股價(jià)滯漲甚至下跌，每季好到爆的財(cái)報(bào)公布之時(shí)，就是每一個(gè)波段見頂?shù)闹?。表面上是?cái)報(bào)博弈，實(shí)際上是市場對未來行業(yè)低谷的提前定價(jià)。

任何投資邏輯中，都隱藏著對應(yīng)的“反邏輯”：

研發(fā)新產(chǎn)品，其“反邏輯”是研發(fā)失敗；

重磅新產(chǎn)品上市，其“反邏輯”是銷售不佳，或者銷售雖好，卻影響了老產(chǎn)品的銷量；

擴(kuò)大產(chǎn)能，其“反邏輯”是良品率遲遲無法達(dá)標(biāo)；

傍上了大客戶，其“反邏輯”是經(jīng)營自主權(quán)喪失，應(yīng)收款大增，甚至業(yè)績大起大落

……

所以“反邏輯”總結(jié)下來就是：既要知道為什么投資，又要知道未來最可能“錯(cuò)在哪里”。

03 漲價(jià)的邏輯

企業(yè)的任何經(jīng)營決策都有一定的風(fēng)險(xiǎn)和失敗的可能，一個(gè)投資邏輯的“反邏輯”，就是該決策常見的失敗原因，想要找到這個(gè)“失敗原因”，就要理解該決策的前因后果。

以我們最喜歡的消費(fèi)品“漲價(jià)”邏輯為例，很多投資者一看到公司有漲價(jià)的跡象，就認(rèn)為業(yè)績會大增，但“漲價(jià)”是一件非常復(fù)雜的經(jīng)營行為，就算是茅臺漲價(jià)也會影響消費(fèi)量，只是不一定影響銷量。所以，漲價(jià)邏輯的“反邏輯”并不是漲價(jià)失敗影響銷售這么簡單。

首先要區(qū)分工業(yè)品和消費(fèi)品。工業(yè)品的“漲價(jià)”，只要一紙漲價(jià)函通知客戶，通常是事件驅(qū)動的投資邏輯，但消費(fèi)品就沒這么簡單直接了，大部分商品不會直接漲價(jià)，而是有各種變通的方法：

1、升級包裝，新包裝新價(jià)格，老包裝老價(jià)格但逐漸減少供貨，大部分白酒都是這么提價(jià)的；

2、取消或減少終端促銷活動，以前“買二送一”，現(xiàn)在不送了，相當(dāng)于提價(jià)；

3、主推價(jià)格更高的產(chǎn)品，減少低端產(chǎn)品的營銷支持，這是一種比較溫和的漲價(jià)；

4、不提高終端價(jià)，但提高給經(jīng)銷商的批價(jià)，或降低返點(diǎn)，再通過優(yōu)化經(jīng)銷商的數(shù)量，在不降低銷量的同時(shí)保證經(jīng)銷商的利益。

之所以有這么多“花招”，因?yàn)椤皾q價(jià)”的目標(biāo)也各不相同，可以分為兩種：

一種是必需消費(fèi)類產(chǎn)品（特別是食品飲料、日用生活品等）為了提升盈利能力的持續(xù)經(jīng)營行為。

這一類產(chǎn)品本身升級換代的頻次低，市場空間產(chǎn)生的規(guī)模效應(yīng)不明顯，只有不斷提價(jià)才能保證足夠的利潤強(qiáng)化競爭力。

前一類漲價(jià)大多屬于這一種，能否持續(xù)漲價(jià)，是品牌力的體現(xiàn)。

另一種大宗耐用和非必需消費(fèi)類產(chǎn)品（汽車、電子產(chǎn)品、家電、服裝、家居等），這一類產(chǎn)品屬于新產(chǎn)品驅(qū)動，可以不斷開發(fā)新品，正常情況下不需要直接漲價(jià)，全面漲價(jià)通常是通脹期轉(zhuǎn)移上游材料的壓力。

后三類漲價(jià)都屬于這一種。

所以“漲價(jià)”只是一個(gè)經(jīng)營事件，能不能通過漲價(jià)實(shí)現(xiàn)上述經(jīng)營意圖，才是投資的真正邏輯，不同的邏輯對應(yīng)著不同的“反邏輯”。

04 消費(fèi)品漲價(jià)邏輯的反邏輯

1、升級新包裝的反邏輯

白酒升級既可以拉動營收和利潤，又可以推動品牌形象升級，是品牌白酒的核心成長邏輯。

那么，它的“反邏輯”就是新包裝新口味不被接受或定價(jià)不當(dāng)，導(dǎo)致核心客戶轉(zhuǎn)投其他品牌，或同價(jià)位遭遇強(qiáng)有力的競品的狙擊，或者進(jìn)入了一個(gè)其品牌形象無法支持的價(jià)格帶，結(jié)果都是有價(jià)無市，加上老產(chǎn)品銷量下降，最終體現(xiàn)在業(yè)績上就是營收利潤雙降，庫存上升，升級失敗。

歷史上，五糧液和瀘州老窖都遭遇過盲目提價(jià)的失敗。近幾年，由于白酒的消費(fèi)升級和茅臺的持續(xù)漲價(jià)留下的空白價(jià)格帶，大部分新品升級都是成功的，但未來，如果茅臺價(jià)格滯漲和消費(fèi)升級放慢，行業(yè)演繹“反邏輯”的概率就會大大增加。

2、“減少促銷式”提價(jià)的反邏輯

終端直接促銷通常在競爭非常激烈的品類中出現(xiàn)，所以取消促銷的風(fēng)險(xiǎn)很大，除非大部分品牌統(tǒng)一行動，或者CR2的龍頭品牌發(fā)動，這一現(xiàn)象通常只在全行業(yè)原材料大漲價(jià)中出現(xiàn)，且持續(xù)性存疑。

由原材料推動的漲價(jià)，通常漲幅難以覆蓋成本的上升，“漲價(jià)”對業(yè)績的影響不是當(dāng)下，而是在原材料價(jià)格回落后，好不容易提價(jià)成功的產(chǎn)品當(dāng)然不會恢復(fù)原價(jià)，此時(shí)，就能推動利潤的上升。格力美的，每一波材料上漲又回落后，才是利潤增速上升的時(shí)候。

所以，此類漲價(jià)的反邏輯在于漲價(jià)使終端銷量下降，導(dǎo)致全行業(yè)庫存過高，在上游材料漲價(jià)壓力降低時(shí)，引發(fā)了全行業(yè)更大規(guī)模的促銷潮。

3、主推高價(jià)產(chǎn)品的反邏輯

這一經(jīng)營行為在手機(jī)中較常見，與白酒類似，風(fēng)險(xiǎn)或“反邏輯”也是高端產(chǎn)品的用戶接受度有限，浪費(fèi)營銷資源，小米手機(jī)之前就有過高端化失敗的經(jīng)歷。

它還可能讓企業(yè)對高端市場產(chǎn)生心理陰影，接下來的戰(zhàn)略更加保守，這也是反邏輯的一部分。

4、只提批價(jià)的反邏輯

雖然它對企業(yè)財(cái)務(wù)的影響與提價(jià)相同，但嚴(yán)格的說，不算提價(jià)，更類似于渠道政策的變化，做得好，可以保營收提利潤的同時(shí)，還能優(yōu)化經(jīng)銷商。

所以它的風(fēng)險(xiǎn)或反邏輯也在于經(jīng)銷商的反噬，導(dǎo)致渠道動蕩，所以一旦失敗，就是整個(gè)營銷體系的失敗，其損失也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過前三類。特別是在行業(yè)景氣度下降時(shí)，失敗的概率更高，格力的渠道改革就是一個(gè)典型的案例（當(dāng)然還沒結(jié)束，不能斷言失?。?。

此外，一些耐存儲同時(shí)有禮品屬性的商品，比如高端白酒和滋補(bǔ)品，可以直接提價(jià)，這一類漲價(jià)的核心邏輯在于經(jīng)銷商還可以賺囤貨差價(jià)，更有積極性。但這同時(shí)也帶來一個(gè)更嚴(yán)重的“反邏輯”，即，經(jīng)銷商囤貨造成的“需求泡沫”，一旦泡沫破裂，企業(yè)將發(fā)現(xiàn)，自己面對的是渠道堆積如山的庫存，降價(jià)既不能提高銷量，又影響品牌形象，只能花數(shù)年的時(shí)間消化渠道庫存，造成企業(yè)的經(jīng)營困境，甚至現(xiàn)金流斷裂。最經(jīng)典的案例是東阿阿膠的提價(jià)失敗。

05 反邏輯信號與基本面止損

巴菲特發(fā)現(xiàn)自己做錯(cuò)了后，可以改變董事會，可以收購公司，可以做一系列并購業(yè)務(wù)，但你只有一個(gè)辦法——賣掉它。

反邏輯的核心作用在于“止損”——當(dāng)然，并不是那種跌了多少就賣的價(jià)格止損，而是基本面止損信號。

賣出三原則是：貴了、邏輯破了，找到更好的。所謂“反邏輯”賣出，就是在投資之前，先設(shè)定“邏輯破了”的明確信號。

但實(shí)際投資沒有那么精確，股價(jià)總是同時(shí)在演繹邏輯與反邏輯，比如漲價(jià)驅(qū)動的行情，股價(jià)的上漲趨勢，體現(xiàn)的是越來越多的投資者認(rèn)識到這個(gè)“漲價(jià)”邏輯，但其間的下跌，也是投資者越來越多地認(rèn)識到“反邏輯”。

如果“反邏輯”成為共識，股價(jià)一定已經(jīng)跌得不成人形，損失無法避免，所以基本面止損信號，并不是“反邏輯”從0到1的直接跳躍，而是“0.1、0.2、0.3……”的過渡形態(tài)中的某一個(gè)點(diǎn)。

白酒的提價(jià)邏輯，需要跟蹤新品的動銷，最好能夠量化，一旦不及預(yù)期，就要中止這筆投資。

“反邏輯”的信號出現(xiàn)時(shí)，通常股價(jià)已經(jīng)下跌了一段，此時(shí)千萬不能因?yàn)楣乐迪陆刀q豫不決，“邏輯破了”代表未來的業(yè)績下降，其估值可能越跌越貴。

“反邏輯”的基本面止損作用，就像是“投資保險(xiǎn)繩”，當(dāng)你覺得自己是處于保護(hù)狀態(tài)下，你就可以拓展投資的視野，嘗試一些賠率更高的機(jī)會。

比如2020年下半年，我提到了三一重工周期變成長的邏輯，很多讀者不以為然，因?yàn)檫@個(gè)典型的強(qiáng)周期行業(yè)不太可能變成成長行業(yè)，事后工程機(jī)械行業(yè)的蕭條也證明了這一點(diǎn)。

但從另一個(gè)角度看，投資不但要看邏輯實(shí)現(xiàn)的概率，更要看該邏輯較小的概率有沒有被“有效定價(jià)”，周期變成長一旦邏輯實(shí)現(xiàn)，上升空間以數(shù)倍計(jì)，如果股價(jià)還很低，就屬于高賠率的機(jī)會。

所以說，這個(gè)投資決策重點(diǎn)并不在于邏輯與“反邏輯”的概率，而是該“反邏輯”有沒有明確的信號（比如單月挖掘機(jī)的銷量環(huán)比下降的高頻數(shù)據(jù)），以及，一旦出現(xiàn)信號 ，股價(jià)可能的位置，你可能出現(xiàn)的最大虧損是多少。

只有從一開始清醒地認(rèn)識到未來的“反邏輯”，你才會謹(jǐn)慎地選擇買入價(jià)，以便在“反邏輯”開始演繹，止損時(shí)還有利潤或者少虧損。

機(jī)構(gòu)化導(dǎo)致A股的定價(jià)效率越來越高，人人都知道從確定性的機(jī)會上賺錢，造成“確定性的內(nèi)卷”，加上看到機(jī)會后猶猶豫豫，直到邏輯確定才肯進(jìn)入，導(dǎo)致買入成本居高不下，確定性不但沒有機(jī)會，反而都是坑。

要破“內(nèi)卷”，就要有非常的選擇。不要懼怕“反邏輯”的不確定性，當(dāng)邏輯剛剛出現(xiàn)，股價(jià)還在底部時(shí)，不要吝嗇你的想象力；當(dāng)反邏輯信號出現(xiàn)，不管估值多么有吸引力，都要毫不猶豫地?cái)財(cái)嘁磺谢孟搿?/strong>

06 若不知道什么是“做錯(cuò)”

其實(shí)，在日常生活工作中，我們都能在大腦中準(zhǔn)備兩套相反的邏輯：

早上上班，天氣陰沉沉的，你會帶把輕便的傘在包里，就算不下雨，也不占地方?！跋掠?不下雨”就是你大腦中同時(shí)存在的兩套相反的邏輯。

向上司提交的預(yù)案中，你在一套主方案之外，還會有針對其中某些因素發(fā)生變化時(shí)的應(yīng)變方案，這也同時(shí)存在著兩套相反的邏輯。

但偏偏在投資上，很多人會展現(xiàn)出“一條道走到黑”的精神，堅(jiān)持不住時(shí)，就看看那些投資的雞湯里那些“堅(jiān)持到底最終大賺”的案例。

投資者總是在自己一知半解的方向上表現(xiàn)得“盲目自信”，只有在自己非常熟悉的領(lǐng)域里，才能表現(xiàn)出恰當(dāng)?shù)闹?jǐn)慎。

若不知道什么是“做錯(cuò)”，堅(jiān)持則毫無意義。